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不久前，美国和以色列对伊朗最大的南帕尔斯天然气田实施联合打击，这是伊朗上游油气设施首次遭袭。伊朗随即宣布，将全力打击美国关联石油设施，并将沙特、阿联酋与卡塔尔的能源设施一并列为合法打击目标。
消息公布后，原油价格应声异动。这不足为怪，因为沙特、阿联酋分别为OPEC第一和第三大产油国，日产量约1000万桶与340万桶。而且，随着局势持续恶化，霍尔木兹海峡通航前景渺茫，该海峡常年承载全球约20%-30%的原油海运量，日均约1700万至2000万桶。科威特、伊拉克、沙特（东部油田）、卡塔尔、巴林和阿联酋（部分油田）的原油出口，几乎都须经此。
实际上，尽管原油价格已大幅抬升、年内近乎翻倍，市场或许仍低估了其上行的尾部风险。当前市场主要关注布伦特（英国北海）与WTI（西德克萨斯）两大原油期货价格，但中东石油主要供应亚洲，因此地缘冲击向欧洲和北美两大原油基准的传导相对滞后，而且，期货本身还要反映远期供需预期，在一定程度上定价了未来的缓和及战略原油储备释放。因此，更能反映局势影响的，应该是贴近战区的阿曼和阿联酋现货价格，目前已飙升至150美元/桶以上。
需要指出的是，年初时，绝大多数国际投行对原油走势仍持悲观预期。彼时原油市场整体维持供应过剩格局，价格缺乏持续上涨的基础。回顾布伦特原油期货走势也确实如此：自2022年3月触顶后便持续回落，直至2026年初仍在低位震荡。这一趋势的真正逆转，始于委内瑞拉与伊朗局势的接连发酵。
原油被称为“工业的血液”，是现代经济社会运转不可或缺的基础能源与核心原材料。在全球常规能源消费结构中，原油占比高达37%，稳居第一大能源品种。与此同时，作为化工产业链的最上游，约70%至80%的化工产品其生产原料直接或间接来源于原油。当原油的供需格局与价格中枢发生趋势性逆转，全球资本市场也必将随之深刻变革。这意味着，我们必须对年初制定的诸多基础假设进行重新审视，许多曾被市场普遍视为高概率的事件，很可能因此延后甚至取消。
第一，通胀上升推迟降息，美元超预期走强，共同对非美市场形成压制。美联储需兼顾充分就业与物价稳定双重使命，而原油价格对通胀走势具有重大影响。在3月议息会议上，美联储主席鲍威尔明确表示，在未见通胀进一步改善前不会降息，且“下一步可能加息”的选项已被提及。在此背景下，美元随之走强，美元指数从低点95.55反弹至100关口附近。
年初时市场曾普遍预期，乐观情形下降息两次，美元将趋于贬值，从而利好非美市场：一方面，降息意味着全球融资成本下降，内部经济复苏动能增强，上市公司盈利有望逐步修复；另一方面，美元贬值将推动资金从美国流向非美市场，此前非美市场被压制的估值中枢也有望抬升。
但从当前情况看，上述逻辑已阶段性逆转。部分与美元关联度较高的市场已提前反应，例如外资占比较高的港股，恒生指数与恒生科技指数自去年10月以来相继见顶回落，与A股走势的割裂程度明显加剧。而当前，这一逻辑正进一步向A股演绎。A股冲击4200点失败，目前一度跌破4000点。
基于上述变化，我们认为A股表现或将相对强于港股，但考虑到美联储降息与美元贬值的路径不及2025年顺畅，A股整体上行空间可能受限，震荡周期拉长、调整幅度加大，投资者的投资体验和赚钱效应也可能明显下降。
第二，科技与有色板块承压，化石能源、新能源及电力可能成为全年主线。去年，申万一级行业中涨幅居前的是有色金属，其次为计算机、电子、通信等板块。此前市场主要看好两大方向：一是科技，二是有色。其背后逻辑清晰：去美元化叙事推动贵金属（金银）走强，供需失衡叙事支撑基本金属（铜铝）上行，AI应用爆发则驱动科技（AI硬件）大涨。
但当前来看，上述两条主线正明显承压。美元重新走强扭转了去美元化逻辑，贵金属的储备与避险需求显著降温；降息预期延后，则削弱了房地产与基建对铜铝等基本金属的需求。随着商品价格向股市传导，申万有色金属指数年内一度涨超30%的涨幅目前已接近回吐殆尽。流动性收紧同样压制估值偏高的科技板块，恒生科技指数（-9.42%）与纳斯达克指数（-4.69%）年内均出现明显下跌。
与此相对，年内涨幅领先的申万一级行业依次为煤炭、综合、石油石化、公用事业、电力设备。剔除综合后，其余四个板块均属泛能源领域：①石油石化直接受益于原油价格上行；②煤炭作为原油燃料与原料的替代品，价格同步跟涨，煤炭行业迎来困境反转时刻；③公用事业依托能源长协价机制，利润增幅覆盖成本上升，预计今年利润会明显放大；④电力设备涵盖光伏、风电等新能源，在原油涨价背景下，作为重要补充能源，其性价比优势逐步显现，下游需求可能会出现大幅放量。
基于上述变化，我们认为，考虑到地缘政治的不确定性可能推动原油价格中枢永久抬升，年内有色金属与科技板块或将持续承压，而此前被市场相对忽视的化石能源、新能源及电力板块，有望成为全年主线，并迎来显著上涨。
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本文由公众号“星图金融研究院”原创，作者为星图金融研究院研究员武泽伟。
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